Экономист Дмитрий Крук: мировой финансовый кризис — что его может спровоцировать?

442
24 сентября 2019 в 8:00
Ведущий рубрики: Дмитрий Корсак . Фото: Александр Ружечка

Экономист Дмитрий Крук: мировой финансовый кризис — что его может спровоцировать?

Дмитрий Крук — экономист, научный сотрудник исследовательского центра BEROC. В своей деятельности фокусируется на вопросах монетарной политики, финансов и экономического роста.
Вы наверняка слышали, что грядет очередной мировой финансовый кризис? Я, например, в последнее время слышу об этом все чаще. Мол, слишком много проблем скопилось на мировых финансовых рынках — все признаки говорят о том, что беды не миновать. Разговоры о неизбежности этого пугающего явления были популярны во все времена, а примерно раз в десятилетие таким прогнозам свойственно сбываться. Это связано с рисковой природой финансовых рынков. Причем зачастую адекватно оценить риски сложно даже самому квалифицированному инвестору. Чтобы снизить вероятность стрессов, экономические власти повышают прозрачность финансовой информации и задействуют другие инструменты защиты. Но рисковая природа рынка все равно дает о себе знать. Поэтому потенциал для новых финансовых катаклизмов, особенно для таких, которые ранее не случались и в отношении которых еще не введены инструменты защиты, существует практически всегда.

Есть ли основания для опасений сегодня? Да, они действительно есть. Но не менее важно, что есть и серьезные противодействующие факторы. Рассмотрим по порядку и те и другие, начав с причин, которые могут вызвать новый финансовый стресс.

В первую очередь я отметил бы сверхмягкую монетарную политику многих стран, избыток ликвидности и «перегрев» мировых фондовых рынков. Попробуем более понятными словами: утрированно рецепт борьбы с кризисом 2008 года можно сформулировать как «затушить финансовый пожар вливанием новых денег». Основные мировые центральные банки с 2008 года и как минимум по 2016-й (а большинство и по сегодняшний день) реализовывали сверхмягкую монетарную политику, вливая большие объемы ликвидности и поддерживая процентные ставки на нулевом (или очень близком к нулю) уровне.

Понятное дело — эта ликвидность должна была где-то «осесть». Таковым прибежищем для нее стали фондовые рынки. Поэтому 2009—2017 годы характеризовались самым масштабным в истории ростом фондовых рынков. Например, средняя доходность за этот период портфелей, идентичных составу наиболее известных фондовых индексов (S&P 500, Dow Jones), составляла около 17—18% годовых.

Другими словами, вложив в 2009 г. $100 в такой портфель, к началу 2018-го вы стали бы обладателем $370.

При этом стоит понимать, что такой бурный взлет стоимости акций не соответствовал темпам роста реальных показателей деятельности фирм — прибыли, выручки и т. п. Это создает извечную проблему, часто формулируемую как «разрыв между финансовой и балансовой стоимостью фирм», или же «разрыв между финансовым рынком и реальной экономикой». Такого рода «разрывы» зачастую действительно приводили к финансовым кризисам.

Второй опасный фактор — использование ликвидности не по назначению. По логике экономической теории средства, которые направляются на фондовый рынок, должны после инвестироваться в основной капитал. Это и обеспечивает связь фондового рынка с реальной экономикой. Но эти связи могут нарушаться. Вспомним наглядный пример ипотечного кризиса 2008 года... В тот период значительная часть средств, аккумулированных на фондовом рынке, в конечном итоге шла на кредитование «плохих» ипотечных заемщиков. Они инвестировали эти средства в жилье, но были не в состоянии рассчитаться по взятым на себя обязательствам. Инвестиции оказались «плохими».

Сегодня имеет место другая проблема: интенсивность инвестиций в разы ниже притока средств на фондовый рынок. То есть если перед 2008 г. инвестиции в основной капитал были, но «плохие», то сегодня зачастую их просто нет. Есть много данных о том, что в последние годы приток средств на фондовый рынок активно используется многими корпорациями для операций обратного выкупа своих акций (бай-бэки).

Это позволяет повышать стоимость акций на фондовом рынке и одновременно обеспечивать бонусы для топ-менеджмента этих компаний. Достоверных данных о степени интенсивности этого механизма немного, но такая практика вызывает опасения.

Третьим фактором могут стать скрытые проблемы в Китае. Прозрачность и достоверность финансовых показателей этой страны, прежде всего качества активов банков и финансового положения ряда фирм часто выглядят сомнительно в глазах аналитиков. По некоторым признакам можно предположить, что эффективность многих инвестиций в Китае ниже, чем это представляется в статистических отчетах, поэтому есть вероятность, что многие китайские компании не смогут исполнять взятые на себя финансовые обязательства. Стоимость их акций, а также акций банков, кредитующих такие фирмы, может быть завышена вследствие недостоверной информации. Завышение цены акций китайских компаний вызвано, кроме того, чересчур оптимистичными ожиданиями относительно будущего роста в этой стране.

Четвертый фактор — завышенная стоимость акций высокотехнологичных компаний. Сегодня такие компании нередко являются лидерами роста на фондовых рынках. Инвесторы рассчитывают, что эти компании будут получать наибольшие прибыли, а потому активно вкладывают средства именно в них. Если стоимость «средних» компаний (о чем мы уже говорили выше) в 2009—2017 гг. росла примерно на 17—18% в год, то высокотехнологичных компаний — в среднем на 24% в год. Более того, устойчивое повышение их стоимости, в отличие от «средних» компаний, продолжается (хотя ощутимо меньшими темпами) и в последние полтора года.

Но часто по прошествии времени оказывается, что технологический оптимизм был чрезмерным и он не трансформируется в усиленный рост прибыли. Поэтому избыточной оказывается и надбавка за технологичность в стоимости акций. В этом случае резкое снижение стоимости высокотехнологичных компаний может стать спусковым крючком проблем для всего фондового рынка (так, например, сработал кризис доткомов в начале этого века).

В качестве пятого фактора видится локальный потенциал для финансовых шоков на развивающихся рынках. В ряде крупных стран, классифицируемых как развивающиеся рынки, накоплен целый ряд «домашних» финансовых рисков и диспропорций, которые могут привести к локальным финансовым катаклизмам.

Наиболее очевидным примером является Аргентина, где такие риски и диспропорции дают о себе знать на протяжении последних полутора лет и буквально сейчас имеет место новая острая стадия их проявлений. Потенциально основания для такого рода стрессов существуют также в Турции, Пакистане, Бразилии, Индонезии. С определенными оговорками в этот список может быть включен и Китай. Для глобальной экономики проблемой является то, что локальный кризис в одной из этих стран может быстро распространиться по всем развивающимся рынкам.

Основным механизмом такого распространения выступает то, что инвесторы нередко рассматривают развивающиеся рынки как некий единый кластер мировой экономики. Поэтому, например, снижение цен активов в одной из стран может быстро привести к избавлению от ценных бумаг в других развивающихся странах и тем самым обусловить фондовый спад и в них. Стресс же на развивающихся рынках в целом, безусловно, отразится на всей мировой экономике.

Теперь давайте посмотрим, что может ослабить угрозу нового глобального финансового кризиса.

Во-первых, за последние 10 лет существенно возросла прозрачность финансовых контрактов. После Великой рецессии 2008 года реформа в области «финансовой архитектуры» стала одним из главных вопросов глобальной повестки дня. И по этому направлению имеются существенные достижения.

Стандарты финансовой отчетности, используемые сегодня в мире, дают возможность все лучше отслеживать и улавливать тревожные тенденции в деятельности компаний. Новые стандарты для банков существенно повысили прозрачность их деятельности, а потому вероятность нахождения на их балансах скрытых и завуалированных токсичных активов снизилась.

Во-вторых, широкий арсенал инструментов для борьбы с финансовыми стрессами сохраняют центральные банки. Сегодня часто можно услышать, что крупнейшие центробанки мира ослаблены, т. к. их ставки очень близки к нулю (или даже нулевые), а потому снизить ставку в ответ, например, на финансовый стресс не удастся. Однако одной процентной ставкой сила центробанков не исчерпывается (более того, у ряда центробанков, скажем, ФРС США и этот инструмент остается доступным). В последнее десятилетие они стали активно использовать специальные регуляторные инструменты (именуемые макропруденциальными), эффективные в борьбе с финансовыми стрессами.

Кроме того, «про запас» у центробанков остаются и инструменты прямого вливания денежной ликвидности (именуемые неконвенциональными), которые были испытаны в период борьбы с Великой рецессией. Однако в отношении последних возникает противоречие: их гипотетическое использование в борьбе с финансовым стрессом станет новым раундом «тушения пожара деньгами». А как показано выше, предыдущий раунд такого «тушения» является одной из причин сегодняшних угроз.

В-третьих, горячая фаза на фондовых рынках и в мировой экономике, вероятно, уже пройдена. Полагаю, что описанные выше угрозы финансовой стабильности были наиболее сильны в 2018 г. Но с тех пор ситуация ощутимо изменилась. Так, за последние полтора года фондовые рынки практически не выросли (во многом вследствие ужесточения политики ФРС в 2018 г.). При этом существенные коррекции на рынке в феврале и декабре 2018 г., вероятно, устранили/ослабили наиболее явные «локальные пузыри». Стагнация цен активов дает основания рассчитывать на то, что реальная экономика (хоть она также растет крайне медленно) будет постепенно догонять финансовые рынки, сокращая наиболее явные из имеющихся диспропорций. Кроме того, существует вероятность (но это наиболее дискуссионный вопрос), что горячая часть фазы замедленного роста выпуска для всей глобальной экономики также осталась позади. Например, экономика Китая — важнейший драйвер роста для всего мира — начинает демонстрировать признаки оживления роста после его проседания в 2019 году.

Читайте также:

Подписывайтесь на нашу страницу в Facebook и присылайте свои истории и размышления. Самые яркие из них могут стать темой для следующей колонки!

Наш канал в «Яндекс.Дзен»

Наш канал в Telegram. Присоединяйтесь!

Быстрая связь с редакцией: читайте паблик-чат Onliner и пишите нам в Viber!

Ведущий рубрики: Дмитрий Корсак . Фото: Александр Ружечка